半岛三谈“穿越2019-2023牛熊周期的基金是什么样？”2月27日和3月3日连发《穿越2019-2023牛熊周期的基金是什么样？》和《再谈穿越2019-2023牛熊周期的基金是什么样》两篇长文，跟球友们探讨和分享了在最近的一个牛熊周期（2019-2023五年）中表现优秀的“

　　在各类平台上使用较多的基金业绩评价方法是：将同类基金在某一时段内进行业绩排名，位于前25%为“优秀”、“26%-50%”为“良好”、“51%-75%”为“一般”、后25%为“不佳”，统称为“四分位排名”；

　　投资者更喜欢将基金业绩与沪深300指数进行比较；因为权益类基金投资的标的资产主要是股票，能否跑赢指数是对基金（基金经理）的“基本要求”。

　　上述“绩优”基金是在13244只权益类基金（股票型、混合型、QDII型、FOF型、另类投资）筛选出来，比例非常低；

　　可见，权益类的基金稳定性极差，“绩优”基金的业绩难以长期保持；根据基金的历史业绩选择基金、进行决策、或者对未来的业绩进行预测，偏差会及较大。

　　逆向投资大师邓普顿提出逆向投资应遵循四个要点：“在高品质股票中寻找价值，耐心等待低价买入机会，尽可能分散投资，并长期持有”。

　　逆向投资作为一种“小众”投资策略，其核心在于与市场主流观点或行为相反，寻找那些被大众忽略但具有良好发展前景的投资标的；在市场悲观或低迷时买入，而在市场过度乐观或高估时卖出。

　　本轮五年（2019-2023）的牛熊周期有三年熊市，牛短熊长；因此，逆向投资策略的优势更为明显。

　　周海栋是近三年熊市期间业绩表现非常突出、被投资者广泛认可的基金经理之一，其管理的基金三年熊市全部为正收益，是此次入选所有基金中的唯一，也是采用“四分位前1/4”、“沪深300指数+10%”、“沪深300指数+5%”三大标准筛选全部入选的唯一基金。

　　本人曾在2022年5月25日发长文《那些“抗跌能打、穿越牛熊、持有舒适”的主动基金，解析（1）》分享周海栋和他管理的华商新趋势优选基金。（感兴趣的读者可直接点击标题联接阅读原文）

　　周海栋并不标榜自己是逆向投资，也不宣传自己是价值投资，而是在投资实践中贯穿着“逆向投资”的思维逻辑，跑在周期的前面、进行左侧布局。在市场来到“拐点”之前提前入场；而在市场继续“追高”时提前撤出，以此保留足够的安全边际。

　　因此，周海栋“逆向投资”策略的核心是以宏、中观角度出发，选择未来一年到三年（两年为中枢）行业趋势向上且弹性较大的行业，并在此基础上适度精选个股，从而构建组合。

　　2018年熊市的2季度，当大盘（沪深300指数，图中深蓝色线）仍处于快速下跌（恐慌）、计算机行业（图中橘色线）同样处于下跌趋势时，周海栋在2018年中报显示计算机配置比例27.62%（图中左侧红色竖线的情况下，一跃成为第一大行业配置；

　　随后在2019年月初，计算机行业随大盘（沪深300）趋势反转进入上升趋势进入牛市；周海栋提前6个月，成功进行左侧布局；

　　随着计算机行业指数不断上涨，该基金配置比例逐渐增加；到2020年二季度指数上升到最高点时，基金配置比例上升到43.23%，超过四成（图中右侧红色竖线）；下半年虽然大盘指数持续上升、计算机行业指数进入下降通道，该基金配置比例随之减少，到2021年底已经减至7.49%；

　　2019 年全年计算机行业指数上涨 48.05%，该基金较好把握了计算机板块的上涨行情； 2020 年计算机行业指数继续小幅上涨；在两年牛市中，基金重仓的计算机行业收益贡献突出。此后半岛，周海栋逐步落袋收益，移仓至周期板块，而计算机行业也随大盘下跌逐步进入震荡调整期。

　　该基金从2019四季度开始配置有色金属，四季报显示配置比例10.63%；此时，虽然大盘上涨，但有色金属行业指数已经在底部徘徊了一年半（上图浅蓝色线月底行业开始上涨，周海栋又是提前半年成功左侧布局；年年底起该基金则继续加仓有色金属，截止到2020年底有色金属配置比例32.27%，成为第一大配置行业；到2021 年中报有色金属配置比例已经高达42.39%；

　　2020年，中证申万有色金属行业指数上涨 36.31%；2021年，该指数继续上涨31.31%（同期沪深300指数下跌05.20%）；连续两年，重仓的有色金属行业股票对基金净值贡献显著，充分享受了行情演绎过程中的收益。

　　基金成立8.8年以来，业绩总回报高达290.95%，年化回报16.72%，在428只基金中排名第一。

　　程琨可以说是一位名不见经传的“价值投资”老将，担任基金经理已经超过11年，本次筛选出来“穿越2019-2023牛熊周期”的基金，有其管理管理的2只。广发优企精选混合由程琨管理接近5年，广发逆向策略混合管理更是从成立之日（2014年9月4日）起就由程琨管理，已经接近10年。

　　然后在一级股票备选库的基础上，采用定性分析 和定量分析相结合、审慎稳健的逆向投资策略，精选价值被低估但具备长期竞争力和发展活力的股票进行中长期投资，同时回避由于受市场热点追捧而高估的股票，构建二级股票备选库。

　　一是市场阶段性关注程度较低的股票，二是由于突发事件造成市场过度反应的股票，三是处于并购重组但市场存在分歧的股票，四是存在业绩改善潜力但未被市场发掘的股票。

　　定量分析，则是综合运用市盈率 （P/E）、市净率（P/B）、市销率（P/S）、（P/E）/G、EV/EBITDA 以及现金流折现模型（DCF）等估值指标，在二级股票备选库中精选价值被低估的股票，构建投资组合。

　　“逆向选股是对基金经理能力的考验，它要求基金经理能保持相对市场的独立，以及具有对资产的客观评价能力”

　　正是这种独立研究、基于企业长期价值的逆向风格，使得程琨管理下的广发逆向策略给投资者带来了稳定、丰厚的业绩回报。广发逆向策略混合成立9.5年，业绩总回报181.75%，年化回报11.51%；同期沪深300指数涨幅46.96%、偏股基金指数涨幅66.01%，该基金相对两个指数的超额收益多达134.79%和115.74%；

　　在基金成立后的9个完整年度中，（除2017年外）有8个年度的业绩回报跑赢沪深300指数超过5个点；其中2018-2023年连续6个年度跑赢沪深300超过5个点。

　　作为行业主题的基金经理，其投资业绩往往随行业周期起伏，保持长期业绩优秀并不容易，但生物医学博士出身的万民远却“逆向”做到了。

　　在2021-2023三年熊市，中证医药生物行业指数（000808）累计下跌43.03%，而万民远管理的融通健康产业净值增长10.93%，超额收益高达53.96%。

　　笔者曾在2022年11月17日有幸参加“雪球基金调研团”分享会，在线上聆听万民远介绍他的投资理念、投资管理经验。

　　“医药是一个包罗万象的行业，有很多细分的领域，而且每个细分领域股价的节奏和机会都不太一样，它相对比较专业。所以在医药里面，可以通过相对比较独立的研究，或者前瞻一点的研究，找到暂时还没有被发现的价值”。

　　“但是A股内卷严重，研究的人特别多，如果一个东西真的有价值，我相信过一到两个季度一定会被市场发现。前瞻的好处就在这儿，通过提前布局赚钱，这是我的守正出奇、逆向投资”。

　　“当期的经营可能多多少少不太出彩，或者由于某些原因受到了一些影响，所以当下的股价和估值都在底部，如果未来有反转的机会，那大概率可能会有戴维斯双击的机会”。

　　“虽然我买入每一个股票都是逆向投资的风格，但并不是所有的股票都是在同一时刻买进。组合是一个轮动的过程，在任何时候可能有些股票都会慢慢的变成优质的，半年前买，现在可能就变成优质了，当它优质的时候我可能就找机会慢慢卖掉。涨多了，估值核心价值不够匹配的时候，我就会慢慢把它卖掉，再去买一些趴在下面的产品，这样就会轮动起来”。

　　“我的持仓大家看到的是中小票多一点，但其实我对股票没有偏见也没有执念，股票在我的组合里面是不分大小的，只是在大家看到的这段时间里面，正好中小市值的成长性，或者在筛选条件下就筛选出这样一个组合。”

　　“我买的股票都是基于三到五年的维度去看的，三到五年之后这个公司业务的成长性，市场的竞争格局大概是什么情况，未来的空间有多大，如果以这样的维度去看，三五年之后这个公司有很大的可能，那现在就值得我重仓。但是不是说这几个产品真的会拿三到五年呢？未必，看长做短，我会看你的估值和成长的匹配度。如果我选了一个股票是基于三到五年买的，但是你一个月就涨了五六倍，把未来五年的空间都涨完了，那我可能一个月就会把你卖掉。有些股票每年涨的幅度就是跟我的价值比较匹配的，每年涨一些，那我有可能会一直拿着它。我并不是会主动的做交易，核心就是看估值和成长的匹配度。”

　　（有关万民远逆向投资的详细介绍与分析，见本人2022年11月25日长文《雪球基金调研分享7--“低调奢华”万民远：医药基金的常胜将军》）

　　万民远于2016年8月26日开始管理融通健康产业，任职总回报138.66%，年化回报12.24%，在1016只同类基金中排名第35位，跑赢95.56%的同类基金。

　　同期医药生物指数下跌8.25%半岛、沪深300指数上涨7.81%、偏股基金指数上涨20.10%；该基金相对三大指数的超额收益分别为：146.91%、130.85%和118.56%。

　　基金在2019-2023牛熊周期中，有4年获得正收益，5年跑赢大盘沪深300超过5个点；若从万民远管理该基金后的7个完整年度，2018-2023连续6年跑赢沪深300超过5个点。

　　王海峰接手这只转型基金时，正值2018年熊市后期，市场处于极度恐慌阶段。他在2018年度报告中写道：“在市场恐慌阶段，逆向投资，加大估值合理且长期具有核心竞争力的上市公司的配置权重。”

　　具体操作层面，王海峰在其管理该基金后首份定期报告（2018年四季报）中披露的股票仓位仅为 38.64%，小于同类平均水平，这也使得市场系统性下跌时产

　　“我们总体上会逐步提高仓位，在熊市后半段通过较为低廉的价格买入较好的优质企业。大基 建、5G 建设等是未来政府投资拉动经济的主要方向，而地产和汽车作为早周期行业也是也是可 能出现边际改善的板块。因此这几个行业，是我们未来重点关注的板块。此外，从中长期产业发 展的角度，我们认为光伏，新能源车，5G 等都是基本面长期向上的板块，择机买入优质产业链 上的具有核心竞争力的企业。”

　　2019 年至2020 年上半年，此阶段流动性较为宽松、贸易战边际影响减弱、经济明显改善，板块持仓中的消费白马在估值修复和业绩增速上表现突出；随着核

　　在2020 年的牛市区间主打成长阶段周期价值的配置，提高整体持仓弹性，2020 年末基于经济全面复苏的预期以及部分行业估值的高涨，基金左侧布局了低估值的大金融板块，将金融板块持仓占比由2020年6月末的 2.9%大幅提升至37.8%；所以，2019-2021年上半年，王海峰的换手率稍微有点高；

　　2021年基金布局逐步回归均衡配置，截至 2021年年末，周期、制造、消费、科技和金融板块占比分别为26.65%、18.76%、18.16%、13.35%和 23.08%；王海峰这种追求收益和风险控制并重的均衡布局，确保了在大盘步入熊市时（沪深300指数下跌5.20%）基金在2021年能够逆势取得高收益（2021年净值上涨26.66%）。

　　2022年，王海峰在前三季度，主要布局“低估值、稳增长的价值标的”，抵御市场风险、控制回撤；四季度，随着疫情防控政策调整和经济预期的改善，王海峰预计市场中期见底，便逐步提高组合仓位；对于中长期触底的一些行业板块，进行加大的配置，例如医药计算机等。并积极左侧布局军工板块。2022年总体组合配置较为均衡，适度偏离方向从价值逐步转向成长。

　　2023年一季度，王海峰根据对于各板块风险收益比的比较，发现TMT板块涨幅较大，估值水平提升较快，因此做了较大规模的获利了结；二季度，由于组合顺周期板块占比相对较高，受此拖累前半段表现欠佳，5月重新加仓了调整相对充分的计算机和低估值央国企，组合配置更加均衡；四季度，相对偏向计算机通信等TMT的板块，其他板块配置相对均衡。

　　2016年10月10日王海峰接手后，到2024年3月5日，银华鑫盛累计回报161.98%，任职年化回报19.485%，在1663只基金中排名40，跑赢97.6%的同类基金经理；

　　同期沪深300指数上涨8.65%、偏股基金指数上涨36.59%；该基金分别获得超额收益153.33%和125.39%。

　　王海峰接手后的五个完整年度，正好是本文探讨的“2019-2023牛熊周期”；在这五个年度中，该基金全部跑赢沪深300指数超过5%。

　　孟杰担任基金经理时间不长，总计只有三年半；担任入选“穿越牛熊”的基金（宏利行业精选）的基金经理只有两年多，基金长期的优秀业绩并非其一人取得。

　　孟杰的投资理念是以自下而上选股为主，适当加入中观行业比较，强调中短期逻辑和业绩的必要兑现。从能力圈来看，电子、化工、新能源是处于核心能力圈，选股偏好低估值成长股，持仓以细分行业龙头为主，投资中强调性价比。

　　孟杰重点挖掘两个方面：一是看得早，赚价值发现的钱，如一个细分领域的好公司，估值非常低，看的人也少，从而去把握第一波盈利机会；二是看得深，如果有巨大的盈利，上修也是低估值。

　　孟杰2021年12月30日接手管理宏利行业精选，至2023年最后一个交易日（12月29日）整整两年，宏利行业精选下跌-18.89%，同期沪深300指数下跌-30.28%、偏股基金指数下跌-33.88%；该基金跑赢沪深300指数11.39%、跑赢偏股基金指数14.99%。

　　周思捷担任基金经理时间不长，总计不足三年；担任入选“穿越牛熊”的两只基金（国投瑞银瑞盈、国投瑞银美丽中国）的基金经理尚不足一年，基金长期的优秀业绩并非其一人取得。

　　在他管理时间最长（2021年4月28日）的基金“国土瑞银镜煊A”2022年年报中，周思捷写道“逆向买入优秀公司并持有，是本基金主要投资理念”。

　　“在三年维度上看，如果公司的估值属于历史较低水平，同时公司管理层也对未来非常有信心，买进去有可能赚到阿尔法和贝塔戴维斯双击的钱。”

　　周思捷管理时间最长的国投瑞银境煊混合A，从2021年4月28日至今（3月5日）净值上涨4.56%；同期沪深300指数下跌30.39%、偏股基金指数下跌33.45%；该基金相对两大指数的超额收益高达34.85%和38.01%。

　　“穿越2019-2023牛熊周期的基金是什么样”共写了三篇长文。通过文章统计和分析，我们发现：

　　4、即使历史业绩不能代表未来的表现，但我相信，有这些“共同特征”的基金在未来继续获得优秀业绩的概率仍然大于没有“特点”的基金。

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　　2月27日和3月3日连发《穿越2019-2023牛熊周期的基金是什么样？》和《再谈穿越2019-2023牛熊周期的基金是什么样》两篇长文，跟球友们探讨和分享了在最近的一个牛熊周期（2019-2023五年）中表现优秀的“绩优”基...